中國旺旺──鄉鎮分銷策略大考驗

我們周二出席了中國旺旺（151）的業績發布會。
投資要點
■　管理層給予投資者的2010年銷售增長目標是，米果類為25%至30%、休閒食品類為20%至25%、乳品與飲料類則為40%至45%，2010年主力是強化分銷網絡和擴充飲料產能，我們對該公司的業務擴張計劃及目標有所保留。在我們看來，中國旺旺的業績好壞參半。
■　中國旺旺2010年度的財政表現將視乎米果類銷售可否回復到2008年度的水平，以及乳品與飲料業務會否繼續強勁增長（2009年已錄得按年 48.9%增長）。雖然我們對本年度的米果類銷售回復到2008年度的水平頗有信心，但因為中國飲品業的競爭非常激烈，飲品業務增長超過40%的目標將頗難達到。
■　我們在仔細研究2009年度業績後發現，中國旺旺的飲品業務增長主要來自奶類飲品，而我們相信，這是因為中國奶類產品早前出現問題所致（事件發生後，因為消費者對之前最暢銷的主要品牌失去信心，轉而買中國旺旺的產品）。不過，受事件影響的奶類品牌過去一年重新站穩，中國旺旺奶類產品業務的增長可能不會再來得那麼容易。
■　中國旺旺能成功保持毛利率，我們認為這是難得的，因為奶類產品的毛利率較低，而飲品在公司整體收入中所佔的比例亦有所擴大。
主要風險
■　中國旺旺能否達到其增長目標將是2010年度公司股價表現的關鍵。在過去幾年，中國飲品市場的競爭非常激烈，要戰勝其他對手，便須推出範圍廣泛的產品（而且須組合得宜），最重要的是建立一個強勁的分銷網絡。
■　我們特別擔心中國旺旺的分銷網絡。我們認為，以鄉鎮地區消費者為目標是個有趣的策略，因為大部分食品業內的強勁對手都有完善的市區分銷網絡，而鄉鎮地區的網絡一般相對較弱。不過，如果執行上出錯，分銷到鄉鎮地區市場可能帶來巨大的分銷成本。
我們對現價買入中國旺旺有所保留，並將進一步研究它的分銷網絡，以及中國飲品市場的競爭情況，再對此股作出最後定論。根據彭博的預測，2010年盈利為二十七倍市盈率及2011年盈利為二十二倍市盈率。
分析員：高曉雷