銀行股將跑輸恒指

港股近日展露疲態，銀行板塊更首當其衝受到一定衝擊。不過，從歷史角度看，本地銀行股在最後升浪表現穩定，且從平均市賬率溢價，以至美股金融分類指數市值佔總市值比重推算，顯示港股及美股看似還有一定的上升空間。

近日港股乏力上升，有如泄氣的氣球；市況疲態顯現，市場歸咎內地經濟增長強勁，令通脹高企，憂慮人行會進一步加大收緊銀根的力度（當然，與臨近歲晚，市場交投開始沉寂下來也有一定關係）。
事實上，人行近月積極對流動資金收緊的舉措，包括進一步調升存款準備金率和加息等，已令內地資金緊絀情況轉趨緊張，內地1個月回購利率，曾大幅抽升至9厘以上。
值得一提的是，根據信報香港資金流向綜合指標顯示，近日指標從高位急速回落，反映資金有流出迹象【圖1】；同時，近期人民幣兌港元與港元兌美元的走勢呈此起彼落形態【圖2】，這或顯示在內地資金異常緊絀環境下，有資金從香港回流至內地迹象。
憂人行收緊銀根
然而，隨着人行近日已在市場注資，紓緩資金緊張的情況，相信在春節過後，資金異常緊絀的情況將得到紓緩，對股市構成的負面影響或減輕；再者，從短線市寬（3天線高於18天線股份比例）開始逼近30%左右的支持區【圖3】，顯示港股短線偏弱的走勢或可喘定下來。
話說回來，從近期市場對人行進一步收緊銀根的憂慮，銀行板塊首當其衝受影響。事實上，從銀行板塊市場寬度（股價高於 50天線比例）急速回落【圖4】，並與不同板塊市寬排名於過去5日內，已急跌至第16位、回到中下游位置可見端倪。
儘管短期內人民銀行對收緊銀根的大方向不會逆轉，並對銀行股構成持續的負面影響，但從歷史角度看，本地銀行／金融股板塊在最後升浪均有穩定表現。
自 1987年至2007年五次最後升浪中，儘管銀行／金融板塊未必如地產或工商板塊般，有多次可跑贏恒生指數【表】，惟金融板塊在最後升浪的表現，除 1999年那次以科網股帶動的最後升浪外，其餘四個最後升浪的升幅，均有45%至48%相對穩定的升幅，但同時亦有四次跑輸恒指（事實上，金融分類指數在最後升浪表現的波幅是其他分類指數最少的）。
當然，值得留意的是，由於金融股的市值一般較大，佔港股的比重相對較高，要銀行／金融板塊在最後升浪有較大幅度升幅，並跑贏恒生指數確實有一定難度。
無論如何，未來港股出現最後升浪時，是否意味銀行／金融板塊也有約四成多的潛在升幅，我們或可以從銀行股歷年平均市賬率溢價的變化找到端倪【圖5】。
從銀行股平均市賬率溢價／折讓百分比可見，自1987年至2007年五次最後升浪中，除1993年溢價升越三倍外，見頂時溢價的水平一般介乎220%至230%。若以上限溢價的幅度推算，並且假設賬面價值維持不變，那麼銀行股在最升浪的潛在升幅，將可達近七成。
潛在升幅達七成
不過，有兩點值得留意：一、2005年後有多隻中資銀行股在本港上市，其市賬率溢價在上升浪中，一般均較本地銀行股為高【圖5】；二、自1999年至今，所有本地銀行股（不包括內銀股）的平均市賬率溢價，高位只是介乎130%至160%左右。
由於是次最後升浪中，相信內銀股仍然受到人行收緊銀根的政策因素影響，市賬率溢價或會被本地銀行股比下去。換言之，內銀股在是次最後升浪中，或不會（不能）拉高整體銀行股市賬率溢價，即220%至230%溢價未必可達到。
假設在最後升浪中，本地銀行股平均市賬率溢價只會回升至2007年的水平，即約1.6倍，預計銀行股平均將約有22%的潛在升幅，幅度與1999年最後升浪的幅度相若。當然，人行若對銀根調控力度在較後時間減輕，銀行股的潛在升幅或可高於此幅度。
除市賬率溢價水平可為銀行股在最後升浪中的潛在升幅提供一定參考價值外，銀行／金融股市值佔總市值比重的變化，同樣可為探討後市的升幅提供一定的參考作用。
不過，由於中資銀行股自2005年開始在本港上市，令銀行股總市值急速上升，加上於過去十年來港上市的股份數目增加逾一倍，故此，此比重應用在本港市場上未必奏效；然而，有關比重應用在較成熟的美股市場上，效果卻可能較佳【圖6】。
從標普500金融板塊佔總市值的比重可見，自1995年至今大部分時間比重在11%至21%的範圍內上落。換言之，銀行／金融股自1995年至今，其市值約佔股市總市值11%至21%左右。不過，值得補充的是，自2000年科網股爆破、2001年911恐襲和2002年英隆事件，聯儲局自始長時間奉行較寬鬆的貨幣政策，加上金融界推出不同的衍生金融產品，令銀行／金融股的市值得以急速膨脹。故此，2002至2007年美國金融機構市值保持佔大市逾兩成比重，可謂得到多方面的客觀因素所配合。
然而，金融海嘯後，美國監管機構收緊對金融機構的監管，新的金融產品發展預期將大為收斂，加上環球金融機構市值與海嘯前的水平還有很大距離【圖7】，反映經營環境仍然十分困難，銀行／金融股市值佔總市值逾兩成的比重，可謂可一不可再。
藉佔總市值比重變化推敲
那麼利用銀行／金融股市值佔總市值比重變化，對美國金融股後市的潛在升幅有何啟示？
假若美股於今年的升浪中，有關比重將可回升至18.7%至20%範圍內，即介乎1998年中的高位和2002至2007年徘徊區底部，那麼預計美國金融股今年的平均潛在升幅，將可望介乎16%至24%左右。
總括而言，從銀行／金融股市賬率溢價和金融板塊市值佔總市值的比重，均可分別為香港和美國金融股後市的潛在升幅提供一定參考作用。假設在未來出現的最後升浪中，銀行／金融股市賬率溢價和美國金融分類指數市值佔大市比重，分別可回升至1.6倍和20%水平，那麼預計香港和美國金融股於今年的升浪中，其潛在平均升幅將可望還有22%和24%的水平。
另外，有兩點必須補充的是，自金融海嘯至今，金融機構均積極進行去槓桿化，以及清除資產負債表內的毒債。美國金融機構至今還有多少毒債隱藏在資產負債表內不得而知，但以今年約兩成多的潛在升幅，站在風險與回報比率的角度看，投資在個別金融股是否有欠吸引？其次，投資者若有意投資金融股板塊，應選擇已包含若干金融股比重的指數ETF（例如盈富基金〔2800〕），相信可獲得更佳的回報及有效分散風險。
分析員：呂梓毅