港股調整完未？

去年11月至今，恒指大部分時間在22500點至25000點區間上落，港股整體走勢亦缺乏明顯方向。究竟港股何時完成調整？最後升浪何時（若有）才會來臨？今期研究部與讀者跟進多個市場狀況的指標，包括信報香港資金流向綜合指標、 IPO／配股集資指標和創52周新高新低指標等，探討港股後市的走勢。

去年底研究部曾透過不同類型的指標，與讀者探討當時港股後市的發展，並在總結時指出，根據多項指標顯示，恒指短期內調整壓力持續，應該還有進一步下調的空間和機會，惟調整的幅度則會相對溫和*。
事隔兩個多月，我們嘗試再利用以上指標，與讀者跟進港股後市的走勢。以下是就個別指標對港股狀況啟示的短評：
52周新高新低顯示調整未完
創 52周新高新低指標：隨着恒指今年走勢輾轉回落，創52周新高新低的數字亦出現「此落彼起」的情況。創52周新高佔港股總股票數目，由今年初的15.4% 高位反覆回落至5.3%水平；反之，創52周新低的數字，卻由佔約6%輾轉回升至15.7%。換言之，目前兩者的淨比例（即創52周新高減去創52周新低股票數目佔港股總股票數目）約為-10.4%。
根據過往創新高與創新低佔總股票數目比例之差的變化【圖1】，恒指處於牛市的中期調整，很多時此比例可下調至-10%至-15%水平。按目前此比例處於-10.4%來看，是否預示恒指已完成調整？我們暫時未有定案，但若然出現較差的情況，相信此比例可能還有約5個百分點的下調空間。
值得留意的是，自去年中至今，恒指的表現明顯與此比例出現背馳的情況【圖1箭咀】，加上目前股價低於52周新高平均百分比【圖2】，與-30%至-35%強大支持區仍有一定距離，故相信大市還有繼續向下尋底的機會。
IPO及配股／批股集資指標：去年底一文指出，IPO及配股／批股集資的數據（不論涉及的宗數或金額），均已處於甚為偏高水平*，顯示恒指仍有持續調整壓力。事實上，恒指之後的表現與當時分析的結論頗為吻合。事隔兩個多月後，有關集資指標變化如何？
從綜合集資數目和涉及金額（包括IPO和配股／批股數目）的6個月移動總數佔港股總股票數目比率的變化可見【圖3及4】，踏入去年底，兩項指標均出現某程度的回落，反映集資的活動（包括IPO及批股等），均有輕微冷卻下來的迹象。
然而，比率迄今回落的幅度仍然十分有限，且現水平仍處於高危的位置【圖3及4綠線】；故此，不排除相關比率短期內仍有繼續回落的機會，預示大市仍有下調壓力。
信報CAPE見後市值博率
信報經周期調整恒指市盈率（信報CAPE）：根據最新通脹數據推算，信報CAPE目前的讀數約為16.36倍【圖5】。以歷史角度看，目前恒指的估值不算十分昂貴，仍處於相對「中游」的位置。
然而，根據信報CAPE過往的表現，恒指陷入熊市低潮中，信報CAPE多會跌至10倍左右；反之，恒指處於牛三頂點，信報CAPE則可升至23至30倍（或更高水平）。信報CAPE由2009年初的不足11倍開始回升，很大機會將升至昂貴水平才見頂（於過往30多年，每次熊市開始時，恒指CAPE均由極昂貴水平快速下跌）。換言之，恒指於牛市升浪中，多會是由一個極端水平步向另一極端。故目前恒指不足16.5倍的CAPE，看似不像在此水平完成升浪。
換上另一個角度看，即使信報CAPE打破歷次的上落模式，在現水平掉頭向下，相信極其量也只是回落至11至12倍左右，下跌空間相對有限。換言之，儘管港股正處於反覆鞏固的階段，惟從信報CAPE的估值看，後市應仍有一定的值博率。
資金未回流本港
信報－香港資金流向綜合指標：捕捉資金流入流出香港的信報－香港資金流向綜合指標顯示，自去年第四季開始，資金已開始有流出的迹象【圖6】。截至今年初，指標才停止進一步下跌，並於0.5至0.6水平左右的低位處於橫行局面，顯示資金流出的情況暫時穩定下來，惟至今卻未出現資金大舉回流的迹象（即指標並未從低位顯著回升）。
這點不難理解，目前發展中國家與已發展國家正處於兩個截然不同的利率周期。前者（如中國和印度等）已開始收緊銀根調升利率；反之，已發展國家尤其美國，暫時仍沒有改變寬鬆的貨幣政策。在「一緊一鬆」的大環境下，令已發展國家的股市相對有較佳的表現，促使資金傾向由新興市場流向已發展國家。事實上，自去年底開始，已發展國家股市（尤其美股）與新興市場呈現此起彼落的現象【圖7】。
值得補充的是，香港奉行聯滙制度，並已失去貨幣政策自主權，利率與美國同樣保持低企，惟香港同樣出現資金流出，除前述外圍股市因素外，中國收緊銀根，令國內企業舉債／借貸面對一定的難度（或需要較高的成本），因而不排除迫使部分內地企業來港舉債，並把資金調回國內所致。
無論如何，在資金暫未有明顯回流本地市場的大前提下，無疑將繼續困擾港股走勢，短期暫難有太突出的表現。
總括而言，根據以上不同的指標，集資數據以至創52周新高新低比例，均顯示港股或有進一步下調的空間，尤其資金至今仍未有回流香港的迹象；然而，從恒指CAPE看，現估值仍未算偏貴，相信恒指即使有調整，其幅度或不會太深。
事實上，根據以往「最後升浪」的分析時指出**，恒指在展開最後升浪時多會有三項特徵，其中一項仍未出現的特徵（其餘兩項為調整幅度和市盈率水平，均已符合以往最後升浪的條件），便是恒指往往會回調至約250天移動平均線後，才正式展開最後升浪。
目前恒指250天移動平均線約為21950點，這是否預示恒指還要下試此水平才正式完成調整，並展開最後升浪？若果如此，即代表恒指很可能還有約1000點或5%的下跌空間。分析員：呂梓毅
*詳見2010年12月23日「藉各指標分析現市況」和2010年12月30日「藉52周新高新低指標再探討後市」。
**詳見2010年10月21日「做好準備迎接最後升浪」和2010年11月11日「最後升浪出現未?」