投機者Long油Short美元？

研究部去年曾多次利用美國商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission，下稱CFTC）數據，透過外幣、原油或貴金屬等非商業淨倉（Net Position）期貨的變化，與讀者窺視投機者（主要是對沖基金）在有關市場部署的蹤影*。事隔多月，今期研究部再次利用CFTC期貨淨倉變化的數據，與讀者探索大戶目前的部署。

為顧及部分讀者及文章連貫性，讓我們先簡略介紹如何利用CFTC的期貨數據。
為增加市場運作的透明度，CFTC每周五均會公布截至周二，過去一星期不同類別期貨合約及投機者買賣倉位變化情況；其中，非商業（即非作為對沖風險的頭寸）淨倉的變化，某程度上可捕捉投機者個別期貨市場的部署蹤影。期貨種類非常廣泛，包括外幣、農產品、金屬和其他金融類產品等。
更具體而言，若然個別期貨淨倉的數目（即長倉合約減去短倉數目）出現正數，即出現淨長倉情況（Net Long Position），顯示投機者傾向看好後市；反之亦然。淨倉數目的變化是可以與相關的指數／金融或商品價格呈短暫背馳的走勢，這或反映大戶正作出部署，後市走勢往往可能出現逆轉。當然，這情況也不排除是因為挾倉緣故。
以下是根據CFTC截至上周二的數據，就個別期貨淨倉變化的分析：
外幣期貨：根據近數星期8隻主要外幣投機性淨倉的變化可見，早前表現相對較弱的歐羅和英鎊，在約4星期前也一併由淨短倉轉為淨長倉【表及圖1】。換言之，目前全數8隻外幣出現淨長倉的情況，其中涉及金額高達320億美元，累計合約數目多達33萬多張，是2003年有紀錄以來的新高【圖2】（為方便反映8隻外幣淨倉變化對美元的啟示，淨長倉以負數表達）。而這8隻主要外幣淨長倉數目佔未平倉（Open Interest）合約數目約三分之一，也是創有紀錄以來的高位。
換言之，從外幣角度推算，目前投機者全線看好外幣（即同時看淡美元）的走勢。若以佔未平倉合約百分比計算，投機者相對較看好商品貨幣，尤其澳元和紐元，一星期前兩者淨長倉數目佔未平倉合約51%和39%，是其餘8隻外幣最高的【圖3】。
至於美滙指數（DXY）非商業淨倉變化方面，本月初由之前的淨長倉變為淨短倉【圖4】，而且短倉的數目於過去兩星期持續增加，並創出2009年10月底以來的低位，約佔未平倉合約數目16.5%，同樣反映投機者看淡美滙走勢。換句話說，不論從美滙指數期貨，抑或由8隻外幣期貨非商業淨倉數字顯示，均反映投機者目前頗為一面倒看淡美元前景。
美元或反彈
值得補充的是，根據美滙指數與8隻外幣累計美元淨倉佔未平倉合約的綜合平均百分比可見【圖5】，美元累計淡倉已回落至佔未平倉合約的25%。不過，從歷年此百分比的變化可見，每當美元淡倉（不論透過美滙指數或外幣曲線沽空美元）累積至30%至40%臨界範圍時，此百分比便往往出現見底回升，而美元滙價也會隨即或不久出現反彈【圖5圓形】。
目前此比率已逐漸接近這臨界範圍（觀乎截至本周二美滙的整體走勢，不排除本周公布的數據將反映此百分比進一步回落至接近三成的水平），而且美滙指數淨淡倉數字的Z-分數（反映目前淨倉數字，偏離過去一年平均數多少個標準差），已回落至接近-2的水平【表】，反映市場已累積甚多的美滙指數淡倉，這是否預示美元滙價於短期內持續反彈，值得留意。
黃金短期乏上升動力
黃金、白銀和銅期貨淨倉變化：3隻期貨均出現淨長倉，且持續一段頗長的時間，尤其期金和期銀更早於2005年前便一直維持淨長倉的情況，反映該二者一直處於大牛市中【圖6至8】。
從近月來淨倉數目的變化可見，3隻金屬期貨淨長倉的數目早於去年底已開始出現回落，尤其期金和期銀的跌幅較大，較高位回吐近40%。有趣的是，其間3隻金屬價格並未出現較顯著的回調。
不過，上周3隻金屬期貨的淨倉數目再次回升，尤其期銀和期銅的淨倉數目增長較顯著。這是否預示黃金、白銀和銅價格有再次回升的迹象。
不過，值得補充的是，上周期金淨倉數目雖然出現反彈，但距離去年10月的高位，仍下跌近三成三。而且從黃金ETF總持金量於去年第四季已拒絕進一步上升【圖9】，近期持金量更出現回落的情況，這明顯與黃金的走勢有一定程度的背馳，這也許反映黃金短期走勢暫缺乏爆升的動力。
原油期貨：近月原油期貨淨倉數目維持在20萬張以上高位徘徊【圖10】，上周淨長倉的數目更攀升至23萬多張，創下有紀錄以來的新高，反映市場頗為看好油價的前景。這是否曲線地反映大型投機者對經濟前景轉趨樂觀，還是預期為通脹升溫做好部署？值得大家留意。
不過，姑勿論投機者累積期油淨長倉背後的因由，但期油淨倉數目的變化，往往與個別油股有着甚高的相關性。以中海油（883）為例，自2003年中至今，期油淨倉數目與中海油股價的相關系數約為0.6，顯示兩者有一定的密切關係（研究部將另文再作較詳細分析）。換言之，近期期油淨倉數目持續增加，或許預示油股短期將有不俗的走勢。
總括而言，根據CFTC非商業期貨淨倉的變化，某程度上可捕捉投機者在有關市場部署的蹤影。從近月外滙期貨淨倉的變化，我們可見投機者目前頗為一面倒看淡美元的走勢及看好油價和金屬期貨的表現，這是否意味投機者正進行Long油Short美元的部署？值得留意。
分析員：呂梓毅
*詳見2010年10月14日「美元再臨反彈邊綠」和2010年4月22日「炒通脹慎防遭挾倉」等