最近與多位客戶周年聚餐，其中一位很上進及富智慧的 客戶，問我最欣賞的專欄財經作者是誰，當時我不假思索地答道：「就看張化橋在新浪的博客罷！」意想不到，事隔不到兩個月，我就收到化橋兄的邀請，為他的新 書作序。
推介張兄的博客，除了因為張兄對投資的見解頗合我心之外，更重要的是，他 的文章擁有非凡的個人魅力，將高深沉悶的財經課題變成津津有味的街頭智慧。張兄建議我在序言中，建議大眾投資者如何投資。我認為最好的建議，其實已經隱藏 在本書的不同章節之中，以下是我的一些補白：
2008年金融海嘯期間，很多投資者的畢生積蓄備受考驗，尤其是一批投資大眾賴以退休的高息跨國金融機構，竟 在旦夕之間，不是倒閉收場，便是資產價格大幅貶值，令人不禁懷疑，長線投資優質股份，是否已經不合時宜？時間足以證明一切。經過過去兩年的考驗，投資者應 該明白，投資市場的定律，並沒有因為金融海嘯而改變，資產的價格最終會回歸其應有的價值(fair value)。資產的應有價值是一個頗為抽象的概念，如果我們用統計學上的平均數定律(mean reversion)，可能較為容易理解。
以恒生指數為例，其歷史平均市盈率(price earnings ratio)，高低位大約在10至25倍之間；若用指數的市帳率(price to book ratio)計算，其波幅範圍介乎1至3倍。在兩個指標之間作取捨，我較喜歡應用市帳率，因為盈利的高低，很受經濟周期上落，以及會計制度變化的影響。雖 然近年採用的新會計準則，亦對資產的帳面值產生影響，然而帳面值的基數遠高於盈利，波幅相對較小。
於海嘯期間，指數的平均市盈率一度跌至接近10倍水平，市帳率跌至接近1倍 水平。那是一個十年難得一遇的大好投資機會。撰寫本文之時，恒指的平均市盈率為14.4倍，市帳率約1.9倍，大約是過去幾十年波幅的中軸位置。以史為 鑑，我會認為目前的市場估值並不昂貴。
上述推論，並沒有將資金成本計算在內。我們知道，投資一個項目，需要考慮資金的機會成本 (opportunity cost)，即是若決定投資相關項目，將放棄其他投資機會(例如作為銀行定期存款)的回報率。一個投資回報是否吸引，要與其他選擇比較才有意義。如果銀行 利率是零或接近零息，任何高於零息回報的投資，理論上都好過將錢存入銀行。
若以恒指的市盈率化作盈利回報率(earnings yield)，目前投資股票的回報率為6.9%。如果我們將資金成本因素考慮在內，則我們不單可以得出目前市場的估值並不昂貴，更加可以得出目前港股估值 (相對資金成本而言)極之偏低的結論。
附圖為恒指由1993年至今的市帳率水平，我們可以看出，除了利率特別偏高的1997年(當時本港供樓利率高 達10厘以上)外，其餘市場的轉角位都是市帳率介乎3至3.5倍之間的水平。1997年市場見頂之時，市帳率略低於2.5倍(圖一)。
圖一：恒指市帳率圖
由於前全球利率處於歷史未見的偏低水平，我同意化橋兄的分析，相信未來兩三年內，環球資本市場，將出現一次前 所未見的資產泡沫。
容我冒犯講句，絕大部份經濟學者、市場策略師及投資專家，最在行的只是為 已發生的事故放馬後炮；每天太過勤力留意財經新聞的投資者，反而更容易被毫無用處、已發生的宏觀經濟數據所迷惑。投資市場的變化，往往與投資大眾的想法相 左──牛市是在經濟最低迷的時候誕生，在懷疑中茁壯成長，在經濟最暢旺的時候見頂，並在狂歡的盛宴中離奇死亡。由於目前西方經濟半生不死，惡性通脹不會輕 易死灰復燃，造就目前低無可低的環球利率水平，而這將無可避免地，誘發一場史無前例的投機泡沫。
如果讀者相信我及化橋兄對未來幾年市場的一些基本看法，要做投資決定應該一 點也不難。基於本港利率將於可見將來繼續低於國內市場，雖然A股已由高位回落不少，然而相對目前港股的估值，以及考慮到兩地利率的差異，投資者的當然選 擇，仍然是本港上市的股份。
對很多投資者來說，長期認真地跟蹤並投資個別股份，存在很大的技術性難度。對絕大部份對自己誠實的投資者來 說，最佳的投資工具，其實是港交所掛牌的盈富基金(2800)。
在美國等成熟市場，大眾投資者經過多年慘痛的經驗教訓，大多透過指數基金或 專業基金經理投資股票，亦正因為如此，基金經理的平均回報，就等於市場的平均回報，減基金的費用及買賣的交易成本，因此基金經理的平均表現，絕對是不可能 跑贏指數。
不知是幸運還是不幸，香港及國內股市散戶的參與程度仍然很高，造就了市場 上不少的錯價狀況。我記得兩年多前，波頓．麥基爾(Burton Malkiel)教授來港演說時，亦曾經為佔大多數的A股基金經理，表現竟能長期跑贏大市而大惑不解。香港的情況，大概是介乎美國與國內A股市場之間，雖 然不是大部份本港基金經理都能長期跑贏指數，但我所認識的基金經理之中，跑贏指數的確實大有人在。當然，我是本港強積金(MPF)制度的其中一位受害者， 我所投資的MPF基金，不單長期跑輸我自己管理的基金，十年下來亦跑輸盈富基金幾十條街。
若說我對本書有任何異議的話，據我所知的，就只有上述一點。至於我是否因為 我作為基金經理的身分而talk my own book，讀者不妨自行做點功課，才判本港基金業界死刑未遲。
當然，買得這本小書的投資者，可能仍是想碰碰自己的運氣，嘗試透過自己揀 股，去戰勝指數及絕大部份基金經理。我相信本書應該可以成為投資者減少一些不必要的損失。而在投資路上，只要保得住本金，就一定會贏。至於閣下能成小富還 是大富，則要看閣下的資質(temperament)加上後天努力決定了。
(本文為張化橋《一個證券分析師的醒悟》其中一篇序)
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